Nvidia ha comunicato i risultati del secondo trimestre dell'esercizio 2027 dopo la chiusura del mercato statunitense il 26 agosto, e i dati principali si sono allineati alle attese del mercato: $96,2bn di ricavi, $89,0bn dei quali dal data centre, e una guidance per il terzo trimestre di $108,0bn con una variazione di 2%. Il dato che merita attenzione non è nei titoli. È nella tabella di riconciliazione in fondo.

Il GAAP è risultato superiore all'adjusted

Nvidia ha registrato un utile per azione diluito GAAP di $2,46 e un utile per azione diluito non-GAAP di $2,22. Le aziende quasi mai lo presentano in quest'ordine. In genere i valori non-GAAP sono superiori al GAAP, perché le rettifiche escludono compensi in azioni, ammortamenti e altri costi che il management considera non operativi. Qui la rettifica va nella direzione opposta, e una riga lo spiega: Gains from equity securities, net, pari a $(7.771)m nel trimestre — sottratti, non aggiunti, nel passaggio dal GAAP all'adjusted.

Cosa rappresenta davvero questa voce

Quei $7,8 miliardi sono la variazione mark-to-market delle partecipazioni che Nvidia detiene in altre società, non denaro guadagnato vendendo acceleratori. Nvidia ha trascorso due anni assumendo posizioni lungo la catena di fornitura dell'IA e nella propria base clienti, e in un trimestre in cui quelle partecipazioni si rivalutano i guadagni confluiscono nell'utile netto GAAP. La definizione stessa di performance operativa adottata dal management li esclude, ed è per questo che la riconciliazione li rimuove. Circa un decimo dell'utile GAAP riportato per il trimestre deriva quindi da titoli posseduti da Nvidia, non da prodotti spediti.

Perché la lettura comune è fuorviante

La copertura di un trimestre come questo scivola di default su "Nvidia ha battuto le attese sugli utili", e i lettori interpretano ragionevolmente l'utile per azione come il denaro guadagnato vendendo beni o servizi. In questa occasione i due valori disponibili di EPS divergono di 24 centesimi, pari a circa 11%, e quello più alto è quello che incorpora i guadagni sulle partecipazioni. Citare il dato GAAP come prova della forza operativa attribuisce al business dei chip un profitto generato invece dal portafoglio di investimenti di Nvidia. Nvidia non nasconde questo dato — la voce è chiaramente presente nella tabella, e il suo stesso valore adjusted la esclude. La distorsione è tutta nella narrazione.

Il numero sottostante

La disclosure più rilevante è sull'altro lato dello stato patrimoniale. Gli impegni di acquisto di Nvidia ammontano ora a $279bn, in aumento di circa 2,3x rispetto ai $119bn garantiti alla fine del trimestre precedente. Questi impegni coprono il resto dell'esercizio 2027 fino all'esercizio 2029, il che significa che non si tratta della spesa di un singolo trimestre e non va letta in quel modo. Si tratta di Nvidia che blocca in anticipo capacità di DRAM, HBM, flash e packaging per anni, contro una catena di fornitura che ha definito ripetutamente il vincolo principale. Una guidance sul margine lordo del 74% per il prossimo trimestre, in calo rispetto al 75% riportato, mostra come si traduce nel conto economico il pagare di più per quella capacità.